terça-feira, 20 de outubro de 2009

Onda do Momento

Todos os jornais on-line hoje estão dando destaque para as reações do mercado ao anúncio da taxação da entrada de capital estrangeiro sob forma de investimento financeiro. No momento em que escrevo, a bolsa cai 4,5%, o real se desvaloriza 2,5% em relação ao dólar e 6,2% em relação ao euro e o risco país sobe 0,45%.

O Ministro da Fazendo, no anúncio feito ontem, explicou que a medida busca evitar a entrada excessiva de capital especulativo com objetivo duplo: evitar uma valorização ainda maior do real e evitar que se forme uma "bolha" no mercado acionário nacional.

Nosso Ministro esqueceu de dizer que a medida também aumenta o custo de captação de recursos estrangeiros, por exemplo em IPOs, que tem sido uma fonte importante de financiamento das empresas nacionais nos últimos anos. Não tenho os dados aqui, mas alguma coisa em torno de 75% das compras nesse tipo de operação são feitas por estrangeiros.

Agora voltando para os objetivos, acho que a medida tem sucesso em mudar o nível da taxa de câmbio, mas não a tendência. Uma análise de eventos rasteira mostra que a medida teve um impacto de ~2,5% no câmbio. Mas ao longo do tempo, se o índice de preços de commodities (digamos, CRB) continuar subindo, a taxa de câmbio vai continuar se apreciando.

Sobre a "bolha" do mercado acionário eu não vou me arriscar. Mas o fato de eu sempre escrever bolha entre aspas já mostra qual é minha opnião a priori sobre o assunto. Na minha cabeça, esse impacto de 4,5% hoje é um misto de dois efeitos. Primeiro, se o investidor externo estava disposto a pagar 100 por uma ação nacional, essa ação era vendida para ele por 100. Agora ela é vendida por 98. Segundo, efeitos do aumento de custo de captação já citado e mudança no nível (não na tendência) no volume de aplicações estrangeiras.

23 comentários:

MP disse...

Já q comentei o artigo do Lucas vou me atrever por aqui tb.
Vejo 2 pontos.
i) Discurso do Mantega
ii) Impacto em bolsa

i)Uma grande piada e ninguém sério no mercado dá atenção a isso..
ii) Concordo com o impacto mencionado por vc, Magri, mas acho que faltou um detalhe. Sempre que ocorre um evento desse tipo no mercado financeiro há 2 efeitos, o efeito direto da medida e o efeito indireto na expectativa futura. Vou discutir o último apenas, pois vc já abordou o primeiro.
Ao se deparar com medidas discricionárias como essa, o investidor atualiza a probabilidade de cenários desfavoráveis derivados de futuras políticas governamentais que antes pareciam menos prováveis e há um efeito negativo forte sobre preço.

Abs

Caio Machado disse...

O governo se saiu muito mal nessa história. Creio que essa sinalização servirá para aumentar ainda mais o nervosismo do mercado quanto à substituição do Meirelles da presidência do BC e da possível saída de alguns dos principais diretores do Copom, Mário Mesquita e Torós, por exemplo.

O governo, que até agora vinha "acertando" nas medidas de combate à crise, se perdeu nessa.

Abs
Caio Machado

Obs: Coloco acertando entre "" porque é inegável a deterioração fiscal, embora as medidas de redução do IPI, entre outras, tenham surtido o efeito esperado.

Caio Machado disse...

Alguém poderia me passar a referência de um paper do Márcio Garcia no qual ele expõe algo como a criatividade do mercado para escapar da taxação na entrada ou saída de capitais e como, portanto, essas medidas são inúteis?

Abs
Caio Machado

Tiago Caruso disse...

Concordo com MP e com o Magri,

acredito que o maior problema é a expectativas do mercado sobre as cagadas futuras.

Sobre a ineficiência do controle de entrada de capitais, eis o texto do Márcio Garcia

http://www.econ.puc-rio.br/PDF/td516.pdf

Abs

Theo disse...

MP,

Podemos juntar um terceiro elemento que tem atormentado o mercado esses dias: a possibilidade de saída do Meirelles (recém filiado ao PMDB) e um boato sobre a saída em massa de 4 dos 8 diretores do Copom. Parece que há um acordo tácito de que os substitutos entrariam e apoiariam uma queda de juros, objetivando maximizar os votos da Dilma.

Quanto ao Meirelles, o boato, que espero ser infundado, seria de que o "camarada" Luciano Coutinho poderia assumir... Realmente a semana não é das melhores!

Quanto à bolha no mercado acionário, eu me pergunto: qual o tamanho do problema se essa bolha existir? Isso é bem diferente do que uma bolha imobiliária (vide US). O investidor em bolsa tem de estar atento aos riscos inerentes. Se não estiver, problema dele. Creio que informações financeiras (para formação de preço-alvo) não faltam no mercado acionário...

Caio Machado disse...

Obrigado Caruso

Guilherme Lichand disse...

acho que alguma reação do Governo à tendência de apreciação e maciço influxo de capitais era inevitável; se (não estou arriscando a probabilidade, mas acredito que seja maior do que zero) essa tendência culminasse em bolha e crise, depois diriam que ao Governo faltou atuar, que sobrou leniência com o mercado, etc. Então acho que politicamente isso era esperado, e dado isso achei que a medida foi bastante moderada, dadas as alternativas (fechar em alguma medida a conta de capitais, por exemplo, algo que vinha sendo ventilado por alguns colunistas do Valor nos últimos tempos).

Abs

Guilherme Lichand disse...

E Theo, não entendi seu comentário de que a responsabilidade é toda do investidor... já ficou claro que a solução descentralizada é subótima nesse mercado, com implicações extremamente reais sobre o resto da economia.

Abs

MPinheiro disse...

Guilherme,

Vc acha que essa medida tem algum efeito significativo sobre o câmbio?
Penso q o efeito maior estaria associado a mudança nas expectativas, o q não é nada bom, nem mesmo para o setor exportador.

Abs

Rafael M disse...

Concordo com todos os comentários, especialmente MP e Caio. Menos com os do Guilherme.

Aliás, não concordo com nenhum dos comentários do guilherme.

Não acho que a intervenção do governo era inevitável.

Não acredito que alguém culpa qualquer governo por "bolhas" em mercados acionários (vide EUA 2001). O que a gente tá vivendo agora, se foi uma bolha, foi imobiliária.

Comparar essa medida com medidas comunistas vai levar qualquer um a concluir que essa medida foi boa.

Não tem nada provado que descentralização em mercado acionário é sub-ótima. Ficou provado que o samba do criolo doido em empréstimo imobiliário é.

Guilherme Lichand disse...

Não tem nenhum problema não concordarmos.

O fato de que Greenspan manteve taxas de juros abaixo daquelas associadas a uma regra de Taylor para economia dos EUA no período que se seguiu ao estouro da bolha dotcom foi alvo de críticas avassaladoras. A questão é que lá o Fed é avaliado de modo realmente independente do Executivo, algo que não é verdade para o Brasil.

Sobre descentralização e otimalidade, foi extensamente comentado por muitos analistas que o risco de insolvência do sistema é uma externalidade, nesse sentido decisões individuais de provisionamento serão sub-ótimas e o sistema não pode se auto-regular.

Abs

Rafael M disse...

Críticas avassaladoras? Sofreu críticas, concordo, mas o sentimento geral de quando o Greenspan saiu do Fed era de reverência e idolatria. As críticas ao Greenspan foram avassaladoras quando se criou um consenso que ele tinha deixado uma bolha imobiliária se formar.

Esse problema de provisionamento está nos bancos. Não tem nada a ver com mercado acionário.

Anônimo disse...

Vamos falar simples.

Foi uma medida idiota.

(Voce acha que a Alemanha faria isso? Ou o Japao? Ou a Australia? Ou os EUA? Ou a Coreia do Sul? )

Caio: Eu acho que o governo esta errando bem mais a mao do que acertando recentemente.

O problema fiscal esta retornando... Imagina o que acontece se os precos de commodities andarem de lado?

Vale tambem lembrar que o investimento privado despencou e nao deve voltar para os niveis pre-crise, nem as exportacoes para a America Latina...

Victor disse...
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Guilherme Lichand disse...

É verdade, Rafael, eu tinha em mente mais 'mercado financeiro' que 'mercado acionário'.

Sobre o post do último anônimo, o que eu acho idiota é dizer que a medida não tem nenhuma racionalidade. Afinal, e eu estou de acordo com o que disse Yoshiaki Nakano, no Valor de 20/10, diante de uma dívida cada vez maior, e com mercado interno estagnado ainda por vários anos em função do processo de desalavancagem das famílias, os EUA terão que exportar para crescer. Para isso, o dólar vai ter que se desvalorizar em relação a outras moedas, mas isso significa em parte exportar o custo de ajuste americano para o resto do mundo.

Países que atrelam sua moeda ao dólar (fixando o câmbio), como os asiáticos, repassam esse problema para os demais. Não é aqui dizer que é uma questão de regime cambial, mas de que é desejável intervir para não pagar esse custo sozinho. Em última instância é um problema de coordenação internacional, que se repete de tempos em tempos - lembremos da desvalorização controlado do dólar em 1985 com o Acordo de Plaza: na época, Europa e Japão absorveram os custos de ajuste da economia norte-americana.

Victor disse...
Este comentário foi removido pelo autor.
Victor disse...

O artigo do citado acima dá algumas dicas de como não haverá efeito significativo. Enquanto houverem incentivos para entrada de capital, ele o fará. Os investidores, e seus operadores, são criativos o suficiente para burlar a cobrança de IOF.

Agora, quão confiáveis são as estatísticas da contabilidade externa?

Se existem maneiras de burlar a legislação, transformando capital de curto prazo em investimento direto , como posso confiar naqueles números? (O artigo do Márcio Garcia mostra como fazer essa mágica)

Victor disse...
Este comentário foi removido pelo autor.
Victor disse...

Uma estrategista da RBS (Flavia Cattan-Naslausky) levantou a possibilidade dessa medida ser um primeiro passo para um período de aumento de juros.

"Contrary to expectations, Brazil announced the immediate introduction of a 2% entry tax on foreign inflows into fixed income investments as well as the more surprising inclusion of equity investments for the IOF in an attempt to slow the appreciation of the BRL. Though the government’s assessment last week that “the central bank’s ability to fight currency appreciation is limited” was a warning sign for more aggressive measures, the decision to introduce capital controls is more aggressive than we initially expected. I attribute the Ministry of Finance’s decision to three key factors:
1- the realization that taxing fixed income alone would only redirect investments to equity markets. With a heavy pipeline of IPOs and secondary market offerings through Q1 10, taxing fixed income alone would have little effect;
2 - there is plenty of limitation on the fiscal side of the equation. Faced with a strong outlook for foreign flows and the government’s reluctance to cut back permanent fiscal stimulus and overall expenditures ahead of an election year, the necessary sterilization of FX intervention would be too much of a burden given the pace of fiscal deterioration;
3- the government may be preparing for an early start to the hiking cycle. With a positive growth outlook and relatively high real rates, BRL would continue to attract a large share of foreign investment with the risk of currency undershooting."

Talvez estejamos entrando no período de aperto monetário, mas na porta de um ano eleitoral e com o chairman candidato?

Anônimo disse...

"Sobre o post do último anônimo, o que eu acho idiota é dizer que a medida não tem nenhuma racionalidade. "

Non-sense Guilherme L. ... Nao existe racionalidade alguma. Qual a logica entao de taxar o investimento na Bolsa?

E a tua discussao sobre os EUA eh non-sequitur do comeco ao fim. Eu estou discutindo a ideia supremamente idiota de cobrar IOF na Bolsa. Nao tem nada a ver com administracao da taxa de cambio real (que obviamente pode ser feita mas com outros instrumentos)

Rafael M disse...

Victor,

Sobre o aperto monetário, a curva de juros futuros prevê o início do aperto em março, com taxa de 9,5% já em julho. Como os efeitos do aumento são retardados e o resultado seria um crescimento de 5% no ano ao invés de 6%, não acho que seria uma medida tão impopular. Além disso, março é o mês limite para a saída do Henricão.

Sobre o IOF ser um sinalizador do aperto, eu não entendo isso. Saiu hoje no FT também.

Anônimo disse...

Flavia Cattan-Naslausky... pelo menos na foto ela fica bem... faz o google que voce encontra.

Guilherme Lichand disse...

Here’s what Cattan-Naslausky says:

Contrary to expectations, Brazil announced the immediate introduction of a 2% entry tax on foreign inflows into fixed income investments as well as the more surprising inclusion of equity investments for the IOF in an attempt to slow the appreciation of the BRL. Though the government’s assessment last week that “the central bank’s ability to fight currency appreciation is limited” was a warning sign for more aggressive measures, the decision to introduce capital controls is more aggressive than we initially expected. I attribute the Ministry of Finance’s decision to three key factors:

1- the realization that taxing fixed income alone would only redirect investments to equity markets. With a heavy pipeline of IPOs and secondary market offerings through Q1 10, taxing fixed income alone would have little effect;

2 - there is plenty of limitation on the fiscal side of the equation. Faced with a strong outlook for foreign flows and the government’s reluctance to cut back permanent fiscal stimulus and overall expenditures ahead of an election year, the necessary sterilization of FX intervention would be too much of a burden given the pace of fiscal deterioration;

3- the government may be preparing for an early start to the hiking cycle. With a positive growth outlook and relatively high real rates, BRL would continue to attract a large share of foreign investment with the risk of currency undershooting.

(http://ftalphaville.ft.com/blog/2009/10/20/78696/an-own-goal-in-brazils-capital-control/)