quinta-feira, 20 de agosto de 2009

O debate sobre inflação e crescimento

Já tinha ouvido falar que, apesar do grande consenso em torno da necessidade de controle da inflação, a evidência empírica parece descartar efeitos nocivos desta sobre crescimento até níveis moderados de aumento dos preços. Resolvi hoje ir atrás das evidências.

Nesse momento em que inflação não é preocupação primária, esse post pode parecer meio fora de lugar. Mas acho que pode permitir uma discussão interessante sobre credibilidade do BC, bem como sobre nível de gasto compatível com uma taxa de inflação tolerada mais elevada.

Evidência 1: Nonlinear Effects of Inflation on Economic Growth, by Michael Sarel © 1996 International Monetary Fund.

This paper examines the possibility of nonlinear effects of inflation on economic growth. It finds evidence of a significant structural break in the function that relates economic growth to inflation. The break is estimated to occur when the inflation rate is 8 percent. Below that rate, inflation does not have any effect on growth, or it may even have a slightly positive effect. When the inflation rate is above 8 percent, however, the estimated effect of inflation on growth rates is significant, robust, and extremely powerful. The paper also demonstrates that when the existence of the structural break is ignored, the estimated effect of inflation on growth is biased by a factor of three.

Contra-Evidência 1: Warning: Inflation May Be Harmful to Your Growth, by Atish Ghosh and Steven Phillips © 1998 International Monetary Fund.

While few doubt that very high inflation is bad for growth, there is less agreement about the effects of moderate inflation. Using panel regressions and allowing for a nonlinear specification, this paper finds a statistically and economically significant negative relationship between inflation and growth, which holds robustly at all but the lowest inflation rates. A "decision-tree" technique identifies inflation as one of the most important determinants of growth. Finally, short-run growth costs of disinflation are only relevant for the most severe disinflations, or when the initial inflation rate is well within the single-digit range.


Evidência 2: Threshold Effects in the Relationship Between Inflation and Growth, by Mohsin S. Khan and Abdelhak Senhadji 2000 © International Monetary Fund (IMF)

This paper reexamines the issue of the existence of threshold effects in the relationship between inflation and growth, using new econometric techniques that provide appropriate procedures for estimation and inference. The threshold level of inflation above which inflation significantly slows growth is estimated at 1-3 percent for industrial countries and 7-11 percent for developing countries. The negative and significant relationship between inflation and growth, for inflation rates above the threshold level, is quite robust with respect to the estimation method, perturbations in the location of the threshold level, the exclusion of high-inflation observations, data frequency, and alternative specifications.

Evidência 3, mais atual: Barro (2001) "Handbook of monetary and fiscal policy"

Utiliza variáveis instrumentais para dar conta da endogeneidade da inflação, encontrando efeito significativo e negativo sobre crescimento, mas de magnitude bastante reduzida: um aumento de 10 pontos percentuais da inflação reduziriam o PIB em 0.2% ao ano, em média.

Resumo da ópera: A despeito da contra-evidência 1, parece haver emergido relativo consenso de que, excetuando-se episódios de inflação realmente elevada:

(i) se houver efeito negativo de inflação sobre produto, este é bastante pequeno;
(ii) parece haver um threshold abaixo do qual não há trade-off entre inflação e crescimento;
(iii) esse threshold parece ser mais alto para economias em desenvolvimento!

E agora?

37 comentários:

Anônimo disse...

Nao entendi a questao no final, Guilherme.

A literatura claramente mostra que existem efeitos negativos da inflacao no crescimento a niveis moderados de inflacao. O trabalho do Mohsin Khan que eh notorio por minimizar o custo da inflacao poe o threshold em 7% para as perdas se materializarem.

A literatura tambem nao consegue encontrar efeitos positivos da inflacao no crescimento, o que eh uma condenacao forte para a inflacao, pois sabe-se que esta causa custos de bem-estar.

Resumindo: a literatura que voce citou nao consegue encontrar evidencia alguma favoravel a existencia de um trade-off entre inflacao e crescimento.

Agora, se voce quiser ler um trabalho interessante e com resultados surpreendentes que modela um trade-off a niveis baixos de inflacao, veja o paper do Benigno e Ricci:

http://papers.nber.org/papers/w13986

Wage setters take into account the future consequences of their current wage choices in the presence of downward nominal wage rigidities. Several interesting implications arise. First, a closed-form solution for a long-run Phillips curve relates average unemployment to average wage inflation; the curve is virtually vertical for high inflation rates but becomes flatter as inflation declines. Second, macroeconomic volatility shifts the Phillips curve outward, implying that stabilization policies can play an important role in shaping the trade-off. Third, nominal wages tend to be endogenously rigid also upward, at low inflation. Fourth, when inflation decreases, volatility of unemployment increases whereas the volatility of inflation decreases: this implies a long-run trade-off also between the volatility of unemployment and that of wage inflation.


"O"

Michel disse...

Com relação aos pontos (i) e (ii), me parecem bastante razoáveis desde que pessoas formem bem expectativas de inflação. Quanto ao ponto (iii), o paper citado pelo "O" parece explicar bem o fenômeno... pra mim, a coleção de evidências apresentada é só mais uma confirmação da boa metodologia (expec. racionais) da macro ortodoxa.

Fico imaginando um heterodoxo convicto que defende taxas de inflação maiores para trazer crescimento entrando na fase da negação após ler o post...

Guilherme Lichand disse...

Eu interpreto duas coisas a partir dos resultados da literatura:

1. países podem conviver com taxas de inflação de até 7% sem comprometer crescimento econômico. 7% é 50% acima do que atualmente consideramos tolerável no Brasil, o que abriria espaço para que a política monetária fosse menos restritiva, por exemplo. O problema é que descomprometer-se com a meta atual pode gerar uma perda de controle sobre o nível de preços... à parte disso, é como se estivéssemos operando "aquém da fronteira de possibilidades";

2. não há porque acreditar que a inflação em países em desenvolvimento deva ser igual à dos desenvolvidos para que não atrapalhe crescimento. Só isso já modifica muito do debate que costumeiramente rola por aí.

Abs

Arthur disse...

Guilherme,

Uma divagação e uma pergunta.

Primeiro, a divagação. Com base no que você escreveu (até porque conheço muito pouco do assunto, esp. da literatura mainstream do tema) eu não interpretaria a evidência empírica como um indicativo que mais inflação possa gerar mais crescimento até certo nível de inflação e sim que não faz diferença inflação de 4,5% ou de 7% para o seu crescimento. Nesse sentido (e supondo que por si só a estabilidade de preços tem efeitos positivos de bem-estar) ainda seria desejável ter a inflação mais baixa o possível.

Segundo, a pergunta. Você conhece alguma evidência de relação entre a taxa de inflação vigente e tanto a probabilidade de aceleração inflacionária quanto o custo de desinflacionar uma economia?

Meu ponto aqui é o seguinte. Se sua inflação é 10% e sua economia sofre um choque: i) a probabilidade desse choque aumentar consideravelmente a inflação se relaciona de alguma forma com a inflação vigente? ii) em caso de aumento da inflação você terá um custo maior, menor ou igual para desinflacionar sua economia de volta para o nível original em relação a uma situação em que sua inflação inicial é digamos de 5%?

Não conheço muito do assunto, mas pode ser que o custo de deinflacionar uma economia e a probabilidade de aceleração dos preços sejam relacionados com a taxa de inflação e assim manter uma inflação um pouco mais alta tornaria sua economia um pouco mais vulnerável a choques inflacionários e aumentaria o custo de desinflacionar a economia. Mas tudo isso são meras conjecturas. Daí a pergunta.

Abs

Ricardo Leal disse...

Mas ao mesmo tempo também não há nada que diga que não deva ser igual. E o alívio que viria para a política monetária seria somente temporário também, pois as expectativas se ajustariam e a taxa de juros real, na melhor das hipóteses, seria a mesma. Assim, se realmente não há custos para o crescimento em ter inflação mais alta até o threshold (o que há na verdade, mas eles são bastante baixos, pelo que entendi), também não se tem ganhos em ter inflação mais alta. Aí não consigo ver a atração de ter uma inflação mais alta. Sendo que como vc mesmo disse não estamos levando em consideração outros fatores como a perda de credibilidade da autoridade monetária. Acho que o nível da meta de inflação, depois de determinado patamar, se deve mais a preferência por determinado nível de inflação e tenho a impressão que as pessoas preferem que os preços não variem muito.

Rafael M disse...

Lembrando (não sei se alguém já disse isso nos comentários) que inflação também gera (pequena) perda de bem-estar.

Então, para compensar o custo de bem estar, mais inflação tem que gerar mais crescimento. Como alguém já disse, não parece ser o caso.

Anônimo disse...

"1. países podem conviver com taxas de inflação de até 7% sem comprometer crescimento econômico. 7% é 50% acima do que atualmente consideramos tolerável no Brasil, o que abriria espaço para que a política monetária fosse menos restritiva, por exemplo. O problema é que descomprometer-se com a meta atual pode gerar uma perda de controle sobre o nível de preços... à parte disso, é como se estivéssemos operando "aquém da fronteira de possibilidades"; "

uAU!! gUILHERME, VOCE FICOU LOUCAO!
Ops, fiquei empolgado que ateh apertei o botao das maiusculas...

Soh nao entendi a tua interpretacao. (1) Nao existe evidencia alguma que inflacao abaixo de 7 por cento reduziria o crescimento; (2) Ter uma meta de inflacao perto do threshold aumenta a possibilidade de acabar do lado errado do threshold; (3) Sabendo que nao existe ganho algum de ter uma inflacao de 7% ao inves de 4.5% e que existem varias distorcoes que sao magnificadas pela inflacao mais alta, parece-me que a evidencia eh "overwhlmingly" a favor de termos uma meta de inflacao no nivel que temos agora.


"2. não há porque acreditar que a inflação em países em desenvolvimento deva ser igual à dos desenvolvidos para que não atrapalhe crescimento. Só isso já modifica muito do debate que costumeiramente rola por aí."

Acho que voce viajou de novo. Eu pelo menos nao conheco debate algum "que costumeiramente rola por ai" e assume que a inflacao no Brasil deva ser igual a dos paises desenvolvidos. Nunca ouvi esse argumento.

Alias, a recomendacao das IFIs eh que a meta de inflacao deve ser maior para paises crescendo mais rapido que os paises ricos (para acomodar Balassa-Samuelson effects) e para paises com maior volatilidade de choques reais.

"O"

Anônimo disse...

"Meu ponto aqui é o seguinte. Se sua inflação é 10% e sua economia sofre um choque: i) a probabilidade desse choque aumentar consideravelmente a inflação se relaciona de alguma forma com a inflação vigente? ii) em caso de aumento da inflação você terá um custo maior, menor ou igual para desinflacionar sua economia de volta para o nível original em relação a uma situação em que sua inflação inicial é digamos de 5%? "

Boa pergunta, Arthur!

Sim, existe evidencia empirica (de forma reduzida) que processos inflacionarios sao mais persistentes quando inflacao eh mais alta; assim como existe um argumento teorico, corroborado pela experiencia da AL e do Brasil, que processos de inflacao mais alta geram demanda por mecanismos de indexacao que em tese aumentam a persistencia inflacionaria e tambem dolarizacao, que aumenta a vulnerabilidade da economia a choques e reduz a capacidade de seignorage do governo.

Guilherme Lichand disse...

concordo com muitos dos contrapontos. Não sou inflacionista, só acho que é relevante questionar se o rumo atual da política monetária é mesmo fundamentando, se não estamos tendo aperto demais em nome de uma taxa de inflação que não necessariamente é ótima (e tem que refletir bem sobre otimalidade nesse contexto...).

Para o Arthur, parece ser o caso que realmente inflação mais alta está associada também à maior persistência, o último anônimo citou alguns motivos. Para o "O", acho que realmente tem um ponto em que não estamos nos entendendo: não acho que inflação CAUSA crescimento, mas que controlar a inflação a níveis baixos num ambiente de credibilidade ainda não totalmente consolidada, como é o caso do Brasil, exige taxa de juros possivelmente acima do que seria possível se fossem toleradas taxas mais altas.

A princípio, juros mais baixos podem estimular o crescimento do produto... não para o Ricardo, que pelo que entendi acredita que política monetária não tem efeitos reais.

Guilherme Lichand disse...

haha agora talvez percebi a origem de algumas das incompreensões: em (iii), em vez de THRESHOLD, tinha escrito TRADE-OFF. Já corrigi!

Anônimo disse...

Alguns pontos:

Lembrando que a inflação facilita reajuste reais de preços em mercados onde há rigidez nominal ( como o mercado de trabalho por exemplo).

Além disso, a condução de política monetária onde a meta de inflação (implícita ou explícita) é muito baixa pode ser muito complicada.

Vide os EUA, onde a meta implícita para o core PCE é de 2% (com + ou -1% de "zona de coforto"). Quando o ciclo econômico está já muito maduro, constatam-se os seguintes fatos:
(1) inflação acima do teto da "zona de conforto do FED"
(2) uma política monetária já bastante restritiva, mas que ainda não impactou completamente a economia real em função dos lags da política monetária.

Nesse caso, o FED tem sempre optado por deixar a inflação correr um pouco solta para não correr risco de promover uma desaceleração mais forte do que a necessária. No entanto, o time dos "hawks" sempre critica muito o FED por causa disso.

Por último, meta de inflação muito baixa aumenta o risco de se errar pro outro lado: deflação, que é um pesadelo para qualquer banco central.

Concordo que o nível de inflação do Brasil está muito próxima do nível ótimo.

Boa discussão!

Dica: Parem com as brigas com heterodoxos e concentrem-se em coisas importantes. Eles não merecem tanto tempo das suas vidas.

Evaristo Galoá

Anônimo disse...

"Para o "O", acho que realmente tem um ponto em que não estamos nos entendendo: não acho que inflação CAUSA crescimento, mas que controlar a inflação a níveis baixos num ambiente de credibilidade ainda não totalmente consolidada, como é o caso do Brasil, exige taxa de juros possivelmente acima do que seria possível se fossem toleradas taxas mais altas."

Caro Guilherme,

Basicamente o que voce esta dizendo eh que voce acha uma tolice o Brasil tentar ter inflacao de 4.5% ao inves deveriamos tentar ter uma inflacao de, digamos, 7 ou 10%. Correto?

A primeira critica a essa ideia eh que se tentarmos acertar uma meta de 10%, a probabilidade que acertemos em um nivel em que mecanismos de persistencia vao ser engatilhados eh bem mais alta.

A segunda critica eh: mas qual a vantagem de se ter inflacao mais alta? Certamente, nao vai ajudar o Bacen a ter mais credibilidade (na realidade, o efeito seria o oposto!), o que aumentaria o custo eventual de se ter uma meta menor no futuro.

Tambem certamente, com uma inflacao mais alta e persistente, fica bem mais caro para se manter um perfil da divida publica nao-dolarizado como conseguimos recentemente. Nao creio que eu preciso lhe explicar o custo em termos de vulnerabilidade relacionados a ter divida em dolares, nao?

Entao nao existe um free lunch. Se escolhermos ter inflacao mais alta, provavelmente teriamos nenhum ganho em termos de crescimento, teriamos perdas de bem-estar devido a inflacao mais alta e seriamos mais expostos a risco devido ao consequente descasamento de ativos e passivos engendrado pelos diferenciais de inflacao.

"O"

Ricardo Leal disse...
Este comentário foi removido pelo autor.
Ricardo Leal disse...

Nunca disse que a politica monetaria nao tinha efeitos reais, mas ate entendo que voce tenha entendido dessa forma. O meu ponto era que esse estimulo que teria seria o ganho no crescimento de um ano e a partir do momento em que se estabilizasse a inflacao e suas expectativas em torno de um ponto, nao teria mais ganhos em termos de crescimento nos anos seguintes. Ou seja, nao mudara a taxa de crescimento da economia alem do periodo imediatamente apos a mudanca da "meta", pois a taxa de juros real que devera cair no primeiro momento voltara a subir a medida que as expectativas se ajustarem.

Guilherme Lichand disse...

Oi Ricardo, entendi melhor seu ponto... mesmo assim continuo não entendendo muito bem a álgebra do seu argumento: tx. de juros real = tx. de juros nominal - inflação esperada. Se menor juro nominal é compatível com maior inflação esperada, teremos uma tx. de juro real reduzida a novo patamar.

Você deve estar me dizendo que como essa taxa será diferente da atual, e como a atual (está associada a um nível de desemprego que) não acelera a inflação, então em algum momento a taxa real deve retornar à atual, do contrário a inflação vai aumentar indefinidamente.

Galbraith (1997, "Time to ditch the NAIRU", http://www.rau.ro/intranet/JEP/1997/1101/11010093.pdf) guia minha visão sobre essa questão: o conceito não é bem fundamentado teoricamente e não é estimado de modo não-controverso empiricamente... "adherence to the concept as a guide to policy has major costs and negligible benefits".

Guilherme Lichand disse...

"O", concordo com seus pontos sobre risco de não calibrar bem a política, sobre perder o controle da inflação, sobre custos de bem-estar. Sobre descasamento de ativos e passivos, não acredito que esse custo aumente de forma relevante para os níveis moderados de inflação de que estamos falando.

Já sobre as vantagens potenciais, discordo que não haja: conforme argumentei no comentário acima, acredito que a política monetária possa ser utilizada para estimular o produto através de uma menor taxa de juros real.

Anônimo disse...

"Sobre descasamento de ativos e passivos, não acredito que esse custo aumente de forma relevante para os níveis moderados de inflação de que estamos falando."


Sugiro que voce estique o pescoco e olhe para a inflacao media em cada um dos paises do Leste Europeu que tiveram problema de descasamento de ativos e passivos recentemente.



"Já sobre as vantagens potenciais, discordo que não haja: conforme argumentei no comentário acima, acredito que a política monetária possa ser utilizada para estimular o produto através de uma menor taxa de juros real."

Nao sem o risco de voce destruir o teu sistema financeiro, vide EUA em tempos recentes ou Brasil em 2010 (ops, nao aconteceu ainda!).

Mas se estivermos afim de aceitar esse risco, que isso seja feito direito, isto eh, com contracao fiscal concomitantemente. Como nao existe possibilidade alguma de politica fiscal restritiva com a correlacao de poderes em Brasilia, a resposta otima da politica monetaria eh essa mesma que temos visto...

E nao se engane, eh somente devido a nossa politica monetaria restritiva que pudemos (1) acumular reservas conseguindo seguro contra sudden stops; (2) mudar a composicao da divida publica; (3) reduzir a dolarizacao de nossos passivos; (4) manter a inflacao sob controle enquanto as autoridades fiscais deixam o gasto publico explodir e o BNDES vira maquininha da felicidade para nossa plutocracia; (5) escapar da maior crise financeira global dos ultimos 70 anos sem destruir nosso sistema financeiro (a CEF pode ser que quebre ano que vem, mas por motivos diversos).

"O"

Anônimo disse...

"Galbraith (1997, "Time to ditch the NAIRU", http://www.rau.ro/intranet/JEP/1997/1101/11010093.pdf) guia minha visão sobre essa questão: o conceito não é bem fundamentado teoricamente e não é estimado de modo não-controverso empiricamente... "adherence to the concept as a guide to policy has major costs and negligible benefits"."

Mas Guilherme, serio mesmo que voce gostou do paper do Galbraithinho.

O ponto mas saliente dele eh silly... Ninguem assume que a NAIRU seja constante.

Mas a mensagem principal dele eh pior que isso. Ele argumenta que existe algum pacto de elites para manter taxas de juros altas nos EUA (creio que para f+++r com o trabalhador ou algo do genero). Escreveu isso na metade dos anos 90.

Diz para mim: poderia o Galbraithinho estar mais errado?

"O"

Anônimo disse...

É o Paul Krugman, PHD M.I.T., professor de Princeton, quem disse durante sua Lionel Robbins lectures at the London School of Economics this past June : " most macroeconomics of the past 30 years were spectacularly useless at best, and positively harmful at worst”.

Então, mudem o disco da discussão.

Ou se acham mais espertos e experientes que o velho Krugman, doutor pela escola dos sonhos de vocês ?

Anônimo disse...

Caro anonimo, antes de voce fazer copy-and-paste de citacao do Krugman, sugiro que voce aprenda a ler em ingles, aprenda alguma economia e aprenda interpretacao de texto.

"Most macroeconomics" que Krugman menciona se refere aos modelos de estilo Minnesota e congeneres.

Ao mesmo tempo, Krugman estah defendendo a macroeconomia ao estilo MIT, alias a mesma que eu aprendi e em que baseio meus comentarios.

"O"

Guilherme Lichand disse...

eu acho realmente que a política monetária 'nos eixos' nos permitiu uma série de avanços, inclusive a construção da credibilidade que julgo que dispomos para hoje poder repensar em alguma medida as bases dessa política

Anônimo disse...

"eu acho realmente que a política monetária 'nos eixos' nos permitiu uma série de avanços, inclusive a construção da credibilidade que julgo que dispomos para hoje poder repensar em alguma medida as bases dessa política"

Agora sim estah chegando perto do gol...

Mas o limite para a reducao da SELIC nao eh dado pelo Banco Central, mas pelo presidente Lula.

Se dependesse do Banco Central, dos palpites de economistas de Wall Street e das IFIs, o ciclo de reducao da SELIC provavelmente continuaria.

Entretanto, para a SELIC continuar caindo, eh necessario desmontar o sistema de credito dirigido, cadernetas de poupanca com retorno garantido etc. E meu entendimento (certamente parcial e incompleto) eh que a mensagem que veio do Planalto eh que o governo nao vai gastar um centavo de capital politico para mexer na poupanca, e o governo nao abre mao da SELIC mais alta que a TJLP.

Eu acho que estamos perdendo a oportunidade de desmontar a estrutura que herdamos dos tempos hiperinflacionarios, que este vai ser um legado maldito da administracao atual, e que esta escolha foi feita por covardia e motivos torpes.

"O"

Anônimo disse...

1)Você mal-interpretou a conclusão do texto do Barro:

Você diz: "(i) se houver efeito negativo de inflação sobre produto, este é bastante pequeno;"

Ele diz:

“In any event, the apparently small estimated effects of inflation on growth are misleading. Over long periods, these changes in growth rates have dramatic effects on standards of living. For example, a reduction in the growth rate by 0.2 percentage point to 0.3 percentage point per year (produced on impact by 10 percentage points more of average inflation) means that the level of real GDP would be lowered after 30 years by 4 percent to 7 percent.19 In mid-1995, the U.S. GDP was over $7 trillion; 4 percent to 7 percent of this amount is $300 billion to $500 billion, more than enough to justify a keen interest in price stability.”

Claramente ele argumenta que o efeito de baixa inflação é não desprezível

2)Você diz:
"acredito que a política monetária possa ser utilizada para estimular o produto através de uma menor taxa de juros real."

No entanto não mostra nanhuma evidência empírica de que essa política pode realmente resultar em maior crescimento de longo prazo. Aliás, as evidências que você mesmo mostra são no sentido oposto.


3) Assim, dado que temos uma política de metas de inflação, a sua afirmação de que "A princípio, juros mais baixos podem estimular o crescimento do produto." é incompatível,ou melhor,contraditório com:

a) a evidência empírica
b) sua própria afirmação de que :" não acho que inflação CAUSA crescimento"

Parabéns pelo blog,
alfredo

Guilherme Lichand disse...

Alfredo,

(1) é ridículo, essa afirmação dele é extremamente forçada... em primeiro lugar, porque assume a manutenção da política por TRINTA ANOS para que o impacto passe a ter alguma dimensão relevante, segundo porque ignora o policy space ampliado por uma maior tolerância com os preços, que poderia estar associado a políticas que impulsionassem o crescimento.

Esse meu último ponto, que aliás repeti aqui várias vezes, desarticula o resto das suas críticas. É acerebrado dizer que inflação CAUSA crescimento, meu ponto é que juros menores podem estimular a economia.

Se você quiser argumentar na linha do "O" de que juros menores aos tomadores não seriam possíveis mesmo com maior tolerância à inflação por causa do efeito adverso do BNDES sobre a carteira de crédito dos bancos, da estrutura competitiva do setor e efeitos sobre spread, vou respeitar seu argumento.

Agora, dizer que não há evidência empírica de que juros menores ao tomador estimulam crescimento é de uma ignorância profunda. E do ponto de vista teórico, debatemos rapidamente a questão da NAIRU alguns comentários acima; boa leitura.

Anônimo disse...

Agora, dizer que não há evidência empírica de que juros menores ao tomador estimulam crescimento é de uma ignorância profunda.

Eu entendi o que você quer dizer, mas por favor, juros baixos não querem dizer que a política monetária é expansionista.

Certas falácias antigas nunca morrem.

Michel disse...

Lichand,

Cara, só uma coisa...os estudos que você cita controlam para política monetária? Se eles não controlam para política monetária, eles já estão pegando o efeito global de inflação sobre crescimento (ou seja, tanto o impacto direto de inflação sobre crescimento tanto quanto o impacto de inflação sobre juros vezes o impacto de juros sobre crescimento). Nesse caso, inflação teria impacto negativo causal sobre crescimento, e o teu canal de que inflação mais alta pode estimular a economia via juros mais baixos já está sendo contabilizado pra dizer que inflação não tem impacto sobre crescimento.

Isso sem contar o fato de que juros mais baixos guiados por política monetária não devem ter impacto sobre crescimento a longo prazo: qualquer teoria de investimento deve levar em conta o custo do capital, porém, deve levar em conta também que a demanda mais alta estimulada pelos juros mais baixos pode ser compensada somente por preços mais altos (inflação) sem crescimento.

Por fim, uma vez que se espera inflação alta, a inflação alta não será suficiente para sustentar desvios do hiato. Dizer que os juros baixos gerariam mais crescimento seria equivalente a dizer que o produto potencial depende dos juros. Não sei se esse canal é relevante...

Guilherme Lichand disse...

Michel,
juros menores ao tomador estimulam investimento, investimento = variação de estoques + aumento de capacidade + inovação. Inovação = motor do desenvolvimento econômico.

É evidente que há limites para explorar a política monetária. É evidente que há uma questão de credibilidade envolvida. O que me surpreende escandalosamente é a quantidade de pessoas (quase todos os que comentaram) que acredita que políticas não podem afetar a economia.

Afinal, seu argumento é análogo para a política fiscal: gastar mais agora tem que significar taxar mais no futuro, e a economia não pode crescer no longo prazo. Em outras palavras, "o Governo não pode ser causa fundamental do crescimento econômico".

Precisamos estudar mais História.

Anônimo disse...

"Agora, dizer que não há evidência empírica de que juros menores ao tomador estimulam crescimento é de uma ignorância profunda. "

Devagar... Se juros menores significarem deterioracao da carteira dos bancos, procura por maior riscos, pode muito bem ser que juros menores reduzam o crescimento economico. Acho que eh importante entender que o mercado de credito nao eh o mercado de bananas, que interrupcoes neste mercado tem consequencias amplificadas etc.

Vide a crise financeira americana.

Se eu fosse o teu professor de macro, voce ganharia apenas meio credito se falasse que juros mais baixos estimulam crescimento economico.

"O"

Anônimo disse...

"Afinal, seu argumento é análogo para a política fiscal: gastar mais agora tem que significar taxar mais no futuro, e a economia não pode crescer no longo prazo. Em outras palavras, "o Governo não pode ser causa fundamental do crescimento econômico". "

Ops... A evidencia que politica fiscal funciona mesmo no curto prazo eh bem fraquinha e condicional.

E "o Governo não pode ser causa fundamental do crescimento econômico" parece-me uma frase bem razoavel.

Ricardo Leal disse...

Lichand, não é que as pessoas não acreditam que a política monetária estimula a economia e gera crescimento no curto prazo(não é isso que elas estão falando). Imagino que a maioria das pessoas consideram que ela possa ter efeitos reais, só que há limites para o quanto as autoridades monetárias podem estimular a economia sem que a inflação continue aumentando para níveis inaceitáveis. Acredito que muitos de nós devemos alguma taxa de juros real natural (determinado pela estrutura da economia em questao) na cabeça que não é determinada pela inflação. Assim, só no curto prazo vc consegue alterar o nível de atividade para fora de sua tendência sem que tenhamos aumento de inflação. Essa mudança da taxa de juros que vc sugere teria que afetar consideravelmente a estrutura da economia para que se pudesse continuar crescendo com esse nível de taxa de juros sem inflação crescente. Acho difícil.
Vc fala para olharmos para a história, mas é isso que ela nos diz (anos 70 e 80), países que mantiveram taxas de juros reais abaixo de seu nível natural tiveram crescimento econômico sim, mas logo depois tiveram surtos inflacionários que tiveram que controlar aumentando as taxas de juros reais. Será que valeu à pena para esses países em termos de crescimento e eficiência ecônomica? Eu acho que não, senão não vejo como teriam sido eleitos tantos governos especificamente para combater a inflação.
Entendo que vc não concorda com o NAIRU ou similares. eu li o texto do galbraith e achei-o muito pouco convincente (com exceção da parte sobre a dificuldade de estimar a NAIRU) e acho que eu nao sou o único pelo visto. O ponto que a maioria das pessoas estão tentando dizer, a meu ver, é que vc não consegue mudar radicalmente (que é o que vc está supondo) o nível da taxa de juros real, abaixando-a e esperar que vc consiga ter crescimento econômico maior do que a taxa natural no longo prazo. Vc consegue fazer a economia crescer acima do potencial no curto prazo, mas dificilmente consegue no longo.
Se vc duvida da existencia de uma NAIRU ou semelhante e nao ve que é isso que muitas das pessoas aqui tem em seus modelos, aí realmente fica difícil concordarmos em algo e a discussão vai ter que continuar do jeito que está mesmo.

Michel disse...

Lichand, já peço desculpas pela resposta longa...

"juros menores ao tomador estimulam investimento [...] Inovação = motor do desenvolvimento econômico."

Cara, não sei se juros afeta inovação de forma tão relevante. Com toda certeza, os juros reduzem o valor presente dos lucros de monopólio da invenção. Mas, a minha intuição diria que esse eh um fator de segunda ordem.

Além disso, os juros de empréstimos são a taxa básica + spread. Se formos decompor o spread, ele depende muito mais de fatores de longo prazo (inadimplência e instituições) que da tx. de juros básica que o BC controla. Devido à isso, os juros nos empréstimos não cairam tanto quanto a taxa básica nos últimos anos. Por fim, a taxa básica mexe com a ponta curta de juros: ela mexe no juros de curto prazo, enquanto que os juros de longo prazo são mais relevantes para investimento. Estes dependem crucialmente de expectativas e aversão ao risco, e são de difícil e instável controle pela autoridade monetária.

Ou seja, política monetária frouxa deve gerar crescimento no curto prazo, mas principalmente via consumo (a recente alta no investimento pre-2007, se formos observar, foi acompanhada de diversas mudanças institucionais no mercado de crédito, além de fluxos de capitais de longo prazo para o Brasil). No final, a minha dúvida é (e é uma dúvida com relação a todos os modelos heterodoxos de crescimento via demanda): o empresário viu demanda mais alta gerada por juros mais baixos que aumentaram consumo. Por que ele investe (o que tem um custo), ao invés de simplesmente subir preços e reduzir demanda (o que não tem custo) e adequar a demanda ao seu potencial produtivo?

Com relação à tua crítica de que o meu outro argumento é semelhante ao meu argumento para política fiscal...bom...a principal crítica ao argumento de política fiscal que eu já citei em discussões contigo é que os consumidores têm uma restrição de liquidez (que eu reconheço ser relevante). Quando se trata de política monetária, por outro lado, qual a restrição que impede alguém de subir preços no longo prazo simplesmente por esperar inflação mais alta (que é decorrência de política monetária frouxa esperada)?

O argumento é simples: governo pode ser causa fundamental de crescimento econômico. Mas não via condução de política monetária frouxa, que é um instrumento para controlar crescimento de curto prazo e preços no longo prazo.

Abs

Guilherme Lichand disse...

pq a taxa de juros compatível com 4,5% ao ano de inflação é a taxa natural para o Brasil?

Guilherme Lichand disse...

a motivação incial do tópico e seu desdobramento me deixam com a atual percepção da coisa:

- inflação não atrapalha crescimento até níveis moderados, e esse limite revelou-se historicamente maior para países em desenvolvimento (ah, crescimento nesses estudos é medido como variação do produto num dado período de tempo, em geral 1 ano);

- diante disso política monetária pode ser usada para estimular a economia;

- o resultado desse estímulo de curto-prazo não necessariamente desaparece sob a forma de auto-ajustes para que a inflação seja mantida constante;

- isso não quer dizer que isso é mecânico, ou que é fácil, ou que é uma implicação necessária. Meu ponto fundamental é: não há motivo - teórico ou empírico - para não questionarmos porque devemos ter por objetivo uma taxa de juros compatível com 4,5% de inflação ao ano, e não 7%, por exemplo (para os críticos, por que não 2,5% então?);

- o ponto de que há um longo caminho entre reduzir a taxa básica e reduzir o juro ao tomador é para mim dos mais estimulantes e dos mais mal-compreendidos entre os economistas. Mas objeto de um próximo post.

Anônimo disse...

Ao Michel

"No final, a minha dúvida é (e é uma dúvida com relação a todos os modelos heterodoxos de crescimento via demanda): o empresário viu demanda mais alta gerada por juros mais baixos que aumentaram consumo. Por que ele investe (o que tem um custo), ao invés de simplesmente subir preços e reduzir demanda (o que não tem custo) e adequar a demanda ao seu potencial produtivo?"

em modelos ortodoxos, suspeito que o objetivo da politica monetaria é estabilizar o famigerado gap do mark-up, ou seja, o que leva uma empresa a atender aumento de demanda contratando gente e não aumentando preços (seu mark-up sobre o custo marginal)?

Então, qual é o microfundamento que explica a rigidez de preços no curto-prazo (ou seja, PIB real cresce mesmo com aumento de demanda motivada inicialmente por "juros")

Aí você vai recair na questão da credibilidade do banco central e sua influência sobre as expectativas dos agentes.

E aí vai recair na questão de formação de expectativas, informação perfeita/completa, racionalidade, comportamento, etc.

Que eu saiba, nos modelos keynesianos clássicos não tem nada disso, por isso dão tantas respostas erradas - e subsídio acadêmico a quem deseja utilizá-los mal.

Roberto.

Michel disse...

Roberto,

"em modelos ortodoxos, suspeito que o objetivo da politica monetaria é estabilizar o famigerado gap do mark-up"

não, em modelos ortodoxos, o objetivo é estabilizar o hiato do produto e o gap da inflação com relação a meta. Os resultados de você lutar contra "gap do mark-up" nos seus termos (na verdade, inflação de demanda) só aparecem se você souber que o choque inflacionário observado é de demanda...é bastante complicado dizer que o BC sabe a origem dos choques inflacionários...

Além disso, entenda que a minha pergunta é feita à modelos de crescimento via demanda, onde, com certeza, não se supõe que a política monetária segue padrões decentes (quero dizer, ortodoxos). Tomar política monetária ortodoxa como base para dizer que empresas não subirão preços e propor, em cima disso, políticas monetárias heterodoxas...assim...não sei como uma idéia dessas pode se sustentar na cabeça de alguém sem a pessoa ficar maluca.

"Então, qual é o microfundamento que explica a rigidez de preços no curto-prazo?"

Existem milhões de modelos possíveis microfundamentando rigidez de preços, para um teste empírico recente de quais funcionam e quais não funcionam, aconselho Krenow & Krystov (2008, no.123[3], QJE). Lá, eles mostram que existem modelos microfundamentados de state-dependent pricing que explicam bem choques de preços/distribuição dos choques/freqüência dos choques. Mais ainda, esses fundamentos com certeza não fundamentam rigidez de preços a longo prazo (nada fundamenta rigidez de preços a longo prazo, não confunda estabilidade de preços, que é um resultado endógeno à credibilidade de política monetária/política monetária por si só, com rigidez de preços derivada de custos de menu, contratos, qual você preferir).

Você que gosta tanto dos "economistas práticos", pergunte a algum empresário se ele enxerga custos de mudar seus preços outros que queda de demanda, seja a curto ou longo prazo (naturalmente, se ele estiver numa indústria não regulada). Por esse motivo, rigidez de preços não é motivação para preços ficarem fixos no longo prazo, e portanto, para que haja crescimento a longo prazo trazido por demanda.

Alguma outra tentativa?

Abs

Anônimo disse...

Hoje o Jesús Fernández-Villaverde (Penn) trata no seu blog Nada es gratis sobre se os economistas (entendendo estes como mestres ou doutores em economia com experiência na academia, BCs, Ministérios de Economia, Serviços de Estudos, etc...) são melhores que os demais em cargos de responsabilidade: http://www.fedeablogs.net/economia/?p=565
Acho que é um debate bem interessante.
Abrs,
A

Guilherme Lichand disse...

"Y si la inteligencia ayuda a algunas cosas (...), quizás no en política."